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2025年以来，一场由新消费企业主导的资本狂欢上演，泡泡玛特、蜜雪冰城、毛戈平和老铺黄金四家新消费企业年内股价节节攀升，被市场冠以“港股消费F4”的称号。港股消费次新股狂欢，高估值也加速了同行业企业的上市步伐。
近日，上海林清轩生物科技股份有限公司（以下简称“林清轩”）向港交所递交了招股书，中信证券、华泰国际为联席保荐人。此次IPO募集资金，公司拟用于品牌价值塑造与传播、提升全渠道销售网络的深化建设、加强生产及供应链能力、技术研发及产品线开拓、打造多品牌矩阵等。
林清轩此次能否成功登陆港交所，或还面临以下几方面拷问：首先，公司盈利稳定性问题，公司2022年曾陷入亏损，如何确保稳定盈利；其次，公司重金营销的高端“人设”投资者是否买单，是否为靠“小样狂潮”堆砌“假高端”？另外，重营销轻研发，公司销售费用率直逼60%，但是报告期三年累计研发投入远不足亿元，对应专利总数仅80项远不及华熙生物、上美股份等行业可比竞争对手；最后，公司高度依赖单一品牌“林清轩”及核心品类“山茶花精油”，整体抗风险能力较弱。
2022年曾陷入亏损、靠“小样狂潮”堆砌“假高端”？
报告期内，林清轩的盈利状况难言稳定，营收虽保持增长，但净利润却曾出现亏损。
2022年至2024年，林清轩共实现营收6.91亿元、8.05亿元及12.10亿元，2023年、2024年分别同比增长16.5%、50.3%。利润方面，2022年林清轩净亏损593.1万元，2023年扭亏共实现净利润8451.8万元，2024年净利润为1.87亿元。
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从盈利能力指标来看，林清轩的毛利率水平极高，毛利率与净利率之间差距悬殊。2022-2024年，公司的销售毛利率分别为78%、81.2%及82.5%，同期销售净利率分别为-0.9%、10.5%、15.4%。
如此高的毛利率水平，离不开公司“高端”领域的宣传推广。在林清轩铺天盖地的宣传中，高端一直是绕不开的关键词，并且“高端”一词，在林清轩的招股书中出现了157次。
虽说公司招股书中提到，公司核心产品的建议零售价介于人民币200元-800元不等。但是我们看到公司官方旗舰店中，商品的售价或并没有如此高，往往一个主产品附赠多个小样，小样的容量总和甚至超过了主产品。
如公司的核心单品“林清轩5.0精华油30ml”产品售价为599元，但这包含，一瓶精华油30ml正装，赠送的精华油小样甚至超出了正装，共计51.5ml，除此之外还赠送了30ml面霜及10片面膜。
另外，我们看到，林清轩官方旗舰店中有个奇怪的现象，截至2025年6月18日17点整，该官方旗舰店中销量前十的产品中，一大半都为小样。然而，在国货护肤品牌薇诺娜、珀莱雅等淘宝官方旗舰店中，并未出现该状况。
过度依赖单一品牌营销开支占比直逼60%、三年研发开支远不足亿元
林清轩在招股书中自称是中国高端国货护肤品牌的领导者，聚焦抗皱紧致类护肤品市场，并以长期致力于以旗舰品牌林清轩提供基于天然、山茶花成分的高端护肤改善方案而著称。但通读招股书后，我们认为林清轩存在品牌单一、过度依赖山茶花成分的现象。
从品牌角度看，公司过度依赖“林清轩”这单一品牌，2022-2024年，“林清轩”品牌分别为创收6.85亿元、7.97亿元、11.98亿元，分别占各期间总收入的99.1%、99%及99%。公司营收高度依赖“林清轩”，若未来“林清轩”品牌运营策略失败、遭受重大负面新闻、市场认可度降低，或者发生品牌被盗用、被侵权等情况，都可能导致该品牌产品的销售收入下滑，进而对公司经营业绩产生不利影响。
从产品品类角度看，公司营收又较为依赖于精华油产品，公司也在招股书中提到其产品组合的核心是标志性的山茶花精油。2022-2024年，山茶花精华油在总营收中的占比从31.5%一路攀升至37%，2024年该单品贡献营收4.48亿元，成为业绩增长主力。
从费用开支来看，林清轩的营销策略可谓是高举高打，营销费用率处于行业较高水平，销售费用率曾一度飙升超70%。2022-2024年，林清轩的销售及分销开支分别为5.09亿元、4.86亿元、6.88亿元，分别占当期营业总收入的73.7%、60.2%和56.9%。
然而，研发投入却远不及营销投入。2022年、2023年及2024年，公司的研发成本分别为0.21亿元、0.2亿元及0.3亿元，3年累计研发投入不足亿元。这也就导致公司的研发实力相较珀莱雅、上海家化、华熙生物等行业科比上市公司而言较为薄弱，据公司招股书，截至目前，林清轩目前有80项专利，其中与核心成分、技术或山茶花配方相关的发明专利仅42项。
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